福萊特：積極擴(kuò)張確立龍頭地位 靜待行業(yè)景氣度提升

      19H1略低于預(yù)期，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)較快

　　公司19H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入20.35億元，YOY+39.13%；歸母凈利潤(rùn)2.61億元，YOY+22.80%。其中19Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入11.03億元，YOY+40.91%；歸母凈利潤(rùn)1.52億元，YOY+33.05%，業(yè)績(jī)略低于我們預(yù)期。公司作為光伏玻璃行業(yè)龍頭，加速產(chǎn)能擴(kuò)張，積極推進(jìn)超薄光伏玻璃、雙玻組件等技術(shù)革新，營(yíng)收和利潤(rùn)增速有望保持穩(wěn)健，預(yù)計(jì)公司19-21年EPS為0.39/0.57/0.72元，維持“增持”評(píng)級(jí)。

　　毛利率相對(duì)平穩(wěn)，費(fèi)用率拖累凈利率水平

　　公司毛利率相對(duì)平穩(wěn)，費(fèi)用率拖累凈利率水平。公司19H1銷(xiāo)售毛利率、凈利率分別為28.15%/12.85%，同比下滑0.45/1.71pct。公司成本管控力度有待增強(qiáng)，19H1期間費(fèi)用率13.63%，同比上升2.63pct；其中銷(xiāo)售/管理/財(cái)務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別同比變動(dòng)+1.46/-1.09/+0.54/+1.72pct，銷(xiāo)售費(fèi)用率增大系銷(xiāo)量大幅增加及平均運(yùn)輸距離增加導(dǎo)致運(yùn)輸費(fèi)用整體上漲所致；研發(fā)費(fèi)用率增大系研發(fā)項(xiàng)目增加所致。資產(chǎn)負(fù)債率有所增加，19H1資產(chǎn)負(fù)債率49.11%，同比增加2.36pct。

      積極擴(kuò)張產(chǎn)能，公司行業(yè)地位確立

　　公司積極擴(kuò)大及優(yōu)化境內(nèi)外生產(chǎn)基地，提高產(chǎn)出效率，強(qiáng)化對(duì)上游議價(jià)能力，降低單位成本。目前公司光伏玻璃日熔化量為5400噸，在全球光伏玻璃行業(yè)排名第二，市場(chǎng)占有率約20%；另有優(yōu)質(zhì)浮法玻璃日產(chǎn)量1200噸。公司安徽鳳陽(yáng)第三座1000t/d的光伏玻璃熔窯已于19年4月點(diǎn)火；越南兩座1000t/d的光伏玻璃熔窯將于2020年陸續(xù)點(diǎn)火并投入運(yùn)營(yíng)；兩座300t/d的光伏玻璃熔窯預(yù)計(jì)于19H2完成冷修任務(wù)，進(jìn)一步提高生產(chǎn)效率。另外，公司擬在安徽鳳陽(yáng)新建年產(chǎn)75萬(wàn)噸光伏組件蓋板玻璃項(xiàng)目，該項(xiàng)目包含2座1200t/d的熔窯及配套加工生產(chǎn)線，預(yù)計(jì)于2021年陸續(xù)投產(chǎn)。

　　綁定下游大客戶，靜待行業(yè)景氣度提升

　　公司與隆基簽署了光伏鍍膜玻璃長(zhǎng)單銷(xiāo)售合同，合同銷(xiāo)量合計(jì)1.62億平方米，預(yù)估合同總金額約42.5億元(含稅)；合同履行期限為自2019年7月1日起至2021年12月31日，將助力公司未來(lái)增長(zhǎng)。我們認(rèn)為19年光伏玻璃行業(yè)存在較大的供給缺口，國(guó)內(nèi)上半年光伏裝機(jī)規(guī)模僅11GW左右，隨著光伏補(bǔ)貼項(xiàng)目的落地，光伏玻璃供應(yīng)將更加緊張，我們預(yù)計(jì)下半年光伏玻璃價(jià)格中樞相比上半年將有所提升，行業(yè)有望進(jìn)入高景氣周期。

　　光伏玻璃龍頭擴(kuò)張正當(dāng)其時(shí)，維持“增持”評(píng)級(jí)

　　公司是全球第二大光伏玻璃企業(yè)，產(chǎn)能擴(kuò)張迅速，新建窯爐在能耗等方面優(yōu)勢(shì)明顯，低生產(chǎn)成本鞏固盈利護(hù)城河，19H1營(yíng)收增長(zhǎng)穩(wěn)定，我們維持公司19-21年EPS預(yù)測(cè)值0.39/0.57/0.72元，參考可比公司19年29.38x估值水平，考慮到公司技術(shù)行業(yè)領(lǐng)先，增長(zhǎng)速度較快，我們認(rèn)為公司19年合理PE為30-32x，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)11.70-12.48元，維持“增持”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：光伏景氣度、光伏玻璃窯建設(shè)進(jìn)度、產(chǎn)品良率不及預(yù)期等。